Что считается рецессией в США — и почему выборка биткоина крошечная
В США рецессии датируются постфактум Национальным бюро экономических исследований (NBER), которое смотрит на широкий набор индикаторов, а не на популярное упрощение в виде двух подряд кварталов отрицательного ВВП. По этому официальному определению лишь спад 2020 года попадает в торговую жизнь биткоина.
Это ключевая оговорка для всей темы: одна рецессия — не та выборка, из которой можно обобщать. Вместо этого биткоин много раз переживал макроциклы, не дошедшие до рецессии, — всплески инфляции, кампании повышения и снижения ставок, банковский стресс и «тревоги о росте», которые так и не стали рецессиями по NBER. Именно в этих эпизодах на самом деле и заключена большая часть наблюдаемой взаимосвязи.
Кредитные циклы, ликвидность и почему они важны для рисковых активов
Кредитный цикл — это расширение и сжатие заимствований, кредитования и доступного финансирования в экономике. Когда кредит доступен, а центральные банки проводят мягкую политику, ликвидность — объём денег и финансирования, циркулирующих в системе, — обычно растёт. Когда кредит ужесточается, ликвидность иссякает.
Ликвидность часто отслеживают через такие показатели, как широкая денежная масса (M2), балансы центральных банков и индексы финансовых условий, и её нередко обсуждают вместе с силой доллара США (например, через DXY). В общих чертах, обильная ликвидность совпадала с растущим аппетитом к рисковым активам, тогда как сокращающаяся ликвидность совпадала со снижением риска.
Биткоин, будучи крайне волатильным и спекулятивным, исторически вёл себя как чувствительный участник этой группы рисковых активов с высокой бетой — двигаясь сильнее, а не слабее широкого рынка во время колебаний ликвидности. Это тенденция, наблюдаемая на коротком отрезке, а не гарантия относительно будущего.
Что происходило (и что не происходило) с биткоином вокруг макроэкономических поворотных точек
Самый чёткий паттерн на данный момент состоит в том, что биткоин имел тенденцию испытывать трудности, когда финансовые условия резко ужесточаются — растущие реальные ставки, укрепляющийся доллар и сжимающаяся ликвидность, — и восстанавливаться, когда эти условия смягчаются. Его глубокие просадки неоднократно концентрировались вокруг эпизодов ужесточения, а крупные восстановления — вокруг смягчения.
Что не выдержало проверки, так это ранний нарратив о биткоине как о некоррелированной «тихой гавани», которая растёт, когда акции падают. Во время острого стресса — наиболее наглядно в ходе ликвидностной паники в марте 2020 года — биткоин распродавался вместе с акциями, когда инвесторы кинулись в наличные, прежде чем отскочить, когда система была залита мерами политической поддержки.
Так что история склоняется скорее к «рисковому активу, чувствительному к ликвидности», чем к «защите от рецессии». Но корреляции менялись со временем, иногда возрастая во время кризисов и ослабевая в более спокойные периоды, — именно поэтому выводы на основе одного эпизода хрупки.
Ликвидность как контекст, а не хрустальный шар
Поскольку движения биткоина часто совпадали с приливами и отливами глобальной ликвидности, многие аналитики следят за трендами ликвидности как за фоновым контекстом рыночной среды — задаваясь вопросом, расширяются или сжимаются условия финансирования в целом, а не пытаясь угадать цену.
Именно такую узкую, фактическую роль может играть продукт с данными. BIKENZO, например, наносит Global Liquidity Index относительно цены биткоина, чтобы читатель мог увидеть, как эти два показателя со временем следовали друг за другом, расходились или отставали. Это контекст рыночных данных — способ обрамить условия, — а не сигнал, прогноз или рекомендация что-либо делать.
Пределы: короткая история, структурные изменения и рефлексивность
Три вещи затрудняют твёрдые выводы. Во-первых, короткая история — горстка циклов не позволяет отделить подлинную структуру от везения. Во-вторых, сам рынок биткоина резко изменился: приход крупных институтов, спотовых ETF в США, деривативов и более глубокой ликвидности означает, что актив, торгующийся через следующую рецессию, может вести себя не так, как в прежних циклах.
В-третьих, рефлексивность — чем больше участников рынка верят, что «биткоин следует за ликвидностью», тем сильнее они могут на этом торговать, что на какое-то время способно укрепить взаимосвязь, а затем сломать её, когда толпа оказывается не на той стороне. Взаимосвязи, которые задним числом кажутся надёжными, могут ослабнуть именно тогда, когда люди на них полагаются.
Ничто из этого не повод игнорировать макроэкономику; это повод держаться любого отдельного сюжета неплотно и проверять конкретику, которая варьируется и меняется со временем, прежде чем делать личные выводы.